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不愿“打酱油”的海天,它的成功与争议

时间: 2018-03-29 14:46 点击:

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餐饮市场蓬勃发展,也带动了与餐饮共生的调味品市场。而在调味品行业已经诞生了一个行业巨头——海天味业(SH:603288),2014年上市后,海天味业的市值从500亿元飙升到了1600亿元,以至于有人称之为“酱油界的茅台”,近日海天味业公布2017年年报后,再次展现其令人惊叹的财务数据。

 

 掌握定价权

 

尽管调味品市场不受人瞩目,但也不容小视。一方面,调味品刚性极强,使用比例基本固定,餐饮行业的高增长会一直带动调味品行业的增长,另一方面是外出就餐和外卖行业带来的调味品增量,据华泰研报的分析,在外就餐添加调味品的比例要高于在家做饭用量(在外是在家的1.58倍)

 

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城市人口在外就餐比例远高于农村,随着我国城镇化进程以及消费水平的提升,可以遇见调味品行业的远景也会不错。而海天至今已有300年的历史,在1994年成功转制民营,快速发展成为中国最大的酱油产销、出口企业。

 

根据海天味业公布的2017财报,该公司2017年实现营业收入145.8亿元,较上年同期增长17.1%,净利润为35.3亿元,较上年同期增长24.2%。

 

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看上图数据,会发现即使营收规模达145亿,海天的边际成本仍处于递减阶段。2012年到2017年,海天的营收从70.7亿元稳步增至145.8亿元,可怕的是毛利率也从37.3%增至45.7%,在实体制造业少有这么高的数据。

 

从成本上看,海天的产品成本主要在三部分:原材料、制造费用和人工成本。调味品行业一般在原材料价格上涨后提价,有较好的原材料成本转嫁能力,不过能从成本端增加毛利的主要是制造费用和人工成本。

 

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如上,海天制造费用的占比在持续下降,人工成本也略有下降,可见海天规模效应优势明显,但2012年到2017年这两项成本合计占比仅下降了1.7%,与同期毛利上升的8.4%相比,差距甚大,所以,同期海天肯定是有超额提价的。

 

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海天味业的产品研发费用占比也在下降,表现出“老字号”的优势,与之相对的是销售费用占比的提升,靠市场份额驱动的海天味业,近年在综艺节目的赞助上明显上升。

 

与其他行业相比,调味品行业周期性特征不突出,调味品行业的稳定,也会使行业集中度越来越高。行业集中度进一步提升,又带来规模效应以及后续定价能力。

 

对调味品行业,产业集中度提高使得龙头企业市占率提升,之后利润率会较大提升,主要来源于定价能力会有一个阶跃性突破。华泰研报文章《调味品行业深度研究:小而美之再发现》中有一个味好美(McCormick & Co.)通过提升沙司酱市占率获得了稳定的毛利率增长的案例:

 

味好美是美国本土的一家调味品企业,在1987年的时候在美国沙司酱市场中的份额有20.4%,对应的毛利率是34.2%,而到2011年其市场份额扩大到31.3%,此时毛利率增加到42.5%,在这期间味好美对其产品进行了多次提价,且基本都成功了,销量并未受到影响。

 

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为应对成本波动,调味品行业有2~3年一提价的传统,相比同行保持30%~35%左右的毛利率,海天味业的提价能力也表现的非常强大,甚至表现出垄断定价的实力。

 

海天的幸运源自何处

 

作为一个老字号,海天能靠“打酱油”存活至今并取得这样的成就,在外界看来是非常幸运的,而这份幸运源自这个调味品行业的特点,以及海天对行业的判断。

 

《荣甡与李锦记两个百年品牌的荣衰对比》描写了李锦记取代荣甡的原因:

 

但是上世纪80年代,李锦记摒弃费工费料的传统制法,开设十一条自动化流水线,实现蚝油大批量、多品种生产,而荣甡依然坚持用最古老——炭火煮蚝油,即便是其品质依旧,但只能困守小作坊,与第三代传人的死亡一同消失。

 

回到海天,南财专访的一篇文章也提到:

 

在90年代海天刚有一点家底时,海天便豪掷3000多万引进国外生产线,2005年又投资10亿建了一座100万吨的生产基地,2014年又投建了一座150万吨的生产基地。从酱油产品开拓市场,再有计划地拓展品类,形成了现在的规模和营收格局。

 

通过机械化制造提升规模产量,海天与李锦记的崛起如此相似。纵观海天历史和历年年报,海天能脱颖而出的原因主要有一下几点:

 

1. 产能护城河。从改制之后海天就开始扩大产能,2016年海天味业酱油产量达到147.4万吨,居行业第一。调味品作为刚需产品,海天恰好与国民经济发展同步提升产能,占据市场份额,掌握了行业话语权。目前海天在酱油品类的市占率已近18%, 同时公司业绩会披露,其高端酱油占比已达35%以上。

 

2. 渠道优势。据国信证券经济研究所数据统计,海天味业2016年的市场份额和餐饮渠道也居首,占比分别为6.5%和70%。到2016年底,海天的渠道已覆盖全国31个省级行政区域,超300个地级市,近1000个县,33万个终端营销网点。在渠道管理上,海天采用先付款后发货的政策,避免自身资金被经销商占用。

 

3. 品牌认知。如同李锦记蚝油,海天味业一开始是专做酱油,用市场份额在消费者中建立了品牌认知,然后在酱油的品牌和渠道基础上做新的衍生调味品。另一方面,海天也承担了酱油国家标准,蚝油国家标准、发酵酱国家标准等多项国标的制定工作,承担了大批的国家科研项目,进一步强化海天的知名度。

 

总结以上,并没有太多秘密。2017报告期内,海天味业扔持续推进品牌发展战略,赞助了一些有影响力的综艺节目,例如《天籁之战》《非诚勿扰》《最强大脑》等,这一打法与当初李锦记也非常类似,这个行业并没随着时代变化改变很多。

 

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对于海天的争议

 

海天从酱油开始,到酱油、调味酱、蚝油三驾马车,应该是有逻辑在里面的,这三样调味品受众广、需求大,市场容量相对大一些。

 

但现在市场容量相对较小的腐乳和醋也被海天盯上。2014年4月,海天通过并购广中皇食品,让腐乳成为公司首个扩展的子产品。2017年1月,海天又收购丹和醋业。海天年报披露其已控股参股了9个调味品、物流、贸易方面的子公司。

 

斑马消费的一篇文章认为:经过20多年的发展,海天味业在国内做到市场绝对第一,在国内调味品行业里,海天味业已没了对手。

 

由于李锦记的定位是家族企业,无从知道其数据。在国内方面,同行业上市公司还有千禾味业(SH:603027)、恒顺醋业(SH:600305)、加加食品(SZ:002650)、老恒和酿造(HK:02226)等,但即使加起来也与海天味业相差甚大,难以与海天味业相比较。

 

目前大众餐饮仍快速扩容,相比于高端餐饮,大众日常餐饮更易凸显规模效应,海天在大众餐饮凭借高产品性价比、细密的渠道,竞争优势非常明显。在大众调味品方面,恐怕海天味业真的没有了对手,但质疑的声音仍然存在。

 

界面文章《海天味业业绩增速加快 但这家全球最大调味品公司估值可能已有泡沫》则认为根据市值计算,增长迅速的海天味业已经成为世界上最大的调味品公司。总市值(3月26日收盘1571.56亿)要高于纽交所上市的味好美(130亿美元左右)。但按照销售额计算,味好美2017财政年度总销售48.3亿美元,高于海天味业的23亿美元(约合人民币145.8亿元)市值没有反映到销售额上,表明海天味业估值可能存在一定泡沫。

 

界面文章对于海天味业的争议在电商渠道的缺失。然而前文提到,海天的渠道优势在线下网点以及To B餐饮渠道的绝对优势,而加加食品通过云厨电商转型失败,也让调味品电商的前景不明朗。目前调味品电商并没有比传统渠道更有竞争力。

 

而这次财报的数据公布之后,市场继续看好海天味业的后市。Wind数据显示,20家投资机构都对海天味业给出了“买入”或 “推荐”的评级,海天还要继续涨?


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